Институт бизнеса и права
Сборник научных трудов
Внимание!
При использовании материалов сборника ссылка на сайт и указание автора обязательно

 
новости
об институте
вступительное тестирование
научная работа
      конференции
      СНО
часто задаваемые вопросы
форум
баннеры, игры, ссылки
Филиалы:

Нижневартовск
Череповец



Rambler's Top100  
 
 
 
be number one  

designed by baranenko.com  

Powered by Sun

Иванова А. В.
Студентка 2 курса НОУ «Институт Бизнеса и Права»
Научный руководитель: к.э.н., доцент Черных Ю.М.
Санкт-Петербург, Россия

К вопросу о глобальных дисбалансах в мировой экономике

Неравномерное распределение долга в мировой экономике (так называемая «проблема глобальных дисбалансов») в последние годы получило широкое освещение в мировой научной и аналитической литературе по международным финансам и макроэкономике. Такое внимание обусловлено тем, что эта проблема играет в мировой финансовой системе важнейшую роль. В узком смысле о проблеме глобальных дисбалансов можно говорить в контексте дефицита торгового баланса США, сопровождаемого ростом их внешнего долга, и прямо противоположной ситуации в Китае и в некоторых других странах Юго-Восточной Азии. США выступают в роли чистого импортера, курс валюты которого не падает благодаря устойчивому притоку капитала — в основном в государственные обязательства, пользующиеся спросом как надежные долгосрочные вложения. При этом инвесторы США, в отличие от своих кредиторов, предпочитают прямые инвестиции (покупку акций) портфельным.

В широком смысле проблема глобальных дисбалансов затрагивает крупнейшие мировые экономики — США, Китая, Японии, Европейского союза. Она проявляется в динамике курсов основных валют и стоимости валютных резервов разных стран. Торговые потоки и взаимные инвестиции существенно зависят от валютных, кредитных и фондовых рисков, которые связаны с глобальными дисбалансами. Риски глобальной несбалансированности для России состоят в том, что, во-первых, коррекция глобальных дисбалансов может повлечь за собой значительное обесценение международных резервов, а во-вторых, обесценение доллара неизбежно вызовет падение конкурентоспособности отечественного экспорта. Все эти факторы делают проблему глобальных дисбалансов столь же важной для России, сколь важной она является для любой страны, интегрированной в мировую экономику. Отношение к глобальным дисбалансам среди исследователей неоднозначно. Многие авторы полагают, что дисбалансы представляют собой равновесное и устойчивое явление, приводят целый ряд объясняющих гипотез.

Так, часть сторонников этой позиции утверждает, что США могут поддерживать значительный дисбаланс за счет финансовой ренты, то есть разницы между отдачей от инвестирования и стоимостью заимствования. Инвесторы США вкладывают привлеченные средства в проекты с высокой отдачей. Такую доктрину называют подходом «сообразительного инвестора», поскольку предполагается, что американские инвесторы просто умеют выгоднее вкладывать средства, чем их зарубежные коллеги.

Схожую мысль озвучивают совсем с других позиций К. Майснер и Л. Тэйлор, проводя исторические аналогии между финансовой рентой, которую в начале XX века платили за финансовую надежность Великобритании, и современной финансовой рентой за надежность американских государственных облигаций. Сравнение показывает, что в Великобритании эта величина составляла около 0,5% ВВП, аналогичную ренту получают сегодня США и Япония. Проведя дальнейшее историческое сравнение, Майснер и Тэйлор заключают, что привилегия финансовой ренты США заканчивается.

В литературе сохраняется и так называемая гипотеза «новой экономики», согласно которой зарубежные инвесторы предпочитают вкладывать средства в США, потому что эта экономика постоянно испытывает положительные шоки совокупного предложения за счет роста производительности труда, то есть предлагает инвесторам растущую отдачу на их вложения.

Самой необычной представляется точка зрения, согласно которой проблема состоит в некорректном измерении показателей внешней торговли США. Альтернативное измерение, которое предлагается использовать, базируется на оценке активов США, которые рассчитываются на основе чистого инвестиционного дохода экономики. В литературе эта точка зрения получила название доктрины «темной материи». Показатель чистого инвестиционного дохода стабилен последние 30 лет, следовательно, заключают авторы этой концепции, глобальные дисбалансы отсутствуют, и говорить о подобной проблеме бессмысленно. В ответ на поставки товаров, которые ухудшают торговый баланс США, американская экономика «расплачивается» некой «темной материей». Что представляет собой эта материя? У нее три основных источника: прямые инвестиции американских компаний за рубеж; рента ликвидности; кредитный спрэд — плата за надежность американских обязательств, точнее, общую уверенность в их надежности. В мире, помимо США, есть несколько крупных экспортеров и много мелких импортеров «темной материи». Все эти подходы критикуют по нескольким направлениям, и критики они в целом не выдерживают. Рассмотрим эту критику подробнее.

«Новая экономика». Для того чтобы страна могла покрыть платежи по внешнему долгу при существующей динамике дефицита торгового баланса, расширение совокупного предложения должно сопровождаться ускоряющимся ростом производительности труда. Однако, это не подтверждается расчетами: вместо необходимого в 1995—2005 гг. роста вдвое производительность труда выросла всего на 50%. Не подтверждается гипотеза «новой экономики» и результатами анализа структуры инвестиций: инвесторы, надо полагать, предпочли бы прямые инвестиции в американские фирмы — источник роста производительности труда — покупке государственных облигаций США, что тоже не соответствует действительности. Иными словами, предпосылки, на которых основана гипотеза «новой экономики», в реальной экономике попросту не выполняются. «Сообразительный инвестор». Подход «сообразительного инвестора» в целом исключает предыдущий: «новая экономика» предполагает инвестиции в США, а здесь речь идет об инвестициях из США. Если выводы из доктрины «сообразительного инвестора» корректны, то разница между стоимостью заимствований и доходностью вложений американских инвесторов в последние годы должна сокращаться, пока не исчезнет совсем по мере распространения «сообразительности» (инвестиционного опыта) в финансовых институтах других стран. Эти рассуждения подтверждает появление суверенных фондов. «Темная материя». Эта гипотеза несовместима с доктриной «новой экономики» просто потому, что как только недооцененные активы компаний, в которые имеет смысл инвестировать как в источник производительности, вырастут в стоимости, чистый инвестиционный доход США станет отрицательным, и вся «темная материя» испарится. Гипотеза «темной материи» представляется странной, прежде всего, в подходе к данным: статистические данные по внешней торговле отбрасываются как неправильно измеренные, но данные по инвестиционным доходам используются полностью. Зеркальные расчеты по внешней торговле со странами-партнерами обычно показывают иное значение сальдо торгового баланса по сравнению с собственной официальной статистикой. Но это значение всегда завышено, а не занижено, за счет объема полулегальной и нелегальной торговли. Измерение же инвестиционного дохода небезупречно: так, в статистике инвестиционных доходов в силу заниженных процентных ставок присутствует системный фактор «парадокса сбережений», что заставляет усомниться в адекватности этой статистики. Итак, мы показали, что все политико-экономические доктрины, не вызывающие уничтожающей критики, в долгосрочной перспективе предполагают коррекцию глобальных дисбалансов как неустойчивого явления. Вместе с тем предлагаемые авторами этих концепций механизмы коррекции не учитывают важных политических факторов, возникших в процессе образования дисбалансов, прежде всего — возросшей, за счет торговли с США, роли развивающихся стран в мире. Предлагаемый ниже подход к проблеме глобальных дисбалансов напрямую учитывает этот фактор и представляет объяснение, дополняющее общепринятый сценарий курсовой коррекции. В условиях коррекции глобальных дисбалансов инвестиционные возможности значительно сокращаются. Естественным в этих условиях представляется перевод средств из торгуемых на падающих фондовых рынках активов или в облигации, или в не торгуемые активы, то есть уход из портфельных инвестиций в прямые. Могут ли прямые инвестиции служить инструментом сохранения сбережений, приобретение компаний за границей позволяет значительно повысить технологический уровень производства. Страны, желающие быстро двигаться по технологической лестнице, могут быть заинтересованы в инвестициях в высокотехнологичные отрасли, чтобы получить доступ к исследованиям и патентам, позволяющим совершить прорыв. Другая цель — масштабные инвестиции в стратегические природные ресурсы.

Суверенные фонды могут быть использованы и для решения геополитических задач, напрямую не затрагивающих экономики развитых стран. Так, КНР планирует и частично начала экспансию в страны Африки. Прямые сделки между двумя правительствами по поводу поставок сырья или же приобретение Китаем горнорудных компаний в Африке может серьезно изменить ситуацию в отрасли по всему миру. Применение инвестиционных фондов для решения геополитических задач заботит многих на Западе: хотя арабские государства — экспортеры нефти сегодня являются стратегическими союзниками развитых стран, нет уверенности, что такое положение дел сохранится надолго.

Суверенные фонды, использующие прямые инвестиции, могут стать и удобным инструментом сохранения государственных сбережений в условиях коррекции глобальных дисбалансов. Стоимость прямых инвести¬ций требует тщательной оценки при покупке, однако, если покупаются реальные активы и интеллектуальные права, риски здесь не превышают стандартного для определенного вида деятельности уровня. При покупке контрольных пакетов акций предприятий появляется возможность определять стратегию развития, в том числе и перенос отдельных производств с наибольшей добавленной стоимостью в ведение резидентов контролирующей страны. Это дало бы возможность изменить технологические цепочки в сторону роста конкурентоспособности данной страны, повысило бы ее инвестиционную привлекательность, а в перспективе и налоговые сборы в пользу контролирующего суверенный фонд государства. В последние годы сбережения стареющего населения Китая и других стран Азии, равно как и золотовалютные резервы этих стран, аккумулировались в высоколиквидных и сверхнадежных активах — в основном в государственных облигациях США и других развитых стран. Кроме того, Япония с 2001 г. проводила сверхмягкую монетарную политику, которая наводнила глобальную экономику ликвидностью. Монетарная политика Банка Японии сменилась на стандартную политику в начале 2006 г., но проблема значительных сбережений азиатских стран осталась. На фоне роста цен на ресурсы в последние годы многие страны переходят к созданию стабилизационных фондов; одним из таких примеров стал Стабилизационный фонд РФ. Активы этих фондов из-за продолжающегося роста цен на энергоносители в последнее время также сильно выросли. Суверенный фонд Сингапура в 2007 г. сократил инвестиции в покупку го¬сударственных облигаций США на 25%. Аналогично ведет себя суверенный фонд Китая, создавший за счет средств золотовалютных резервов отдельную инвестиционную компанию для вложений в акции и производные инструменты. Не случайно названные примеры «родом» из Азии: в 2007 г. две трети (3,66 трлн.) мировых валютных резервов (5,75 трлн. долл.) приходилось на Азию, хотя 10 лет назад она владела лишь одной их третью. В среднем же в 2007 г. по 16 крупнейшим суверенным фондам рост составил 19,8% в год. Если сохранятся такие темпы роста, то к 2017 г. суверенные фонды смогут накопить 13,4 трлн. долл. активов. Вряд ли столь быстрый рост в будущем продолжится, но даже согласно пессимистичному прогнозу через десять лет размер фондов составит 5,2 трлн. долл.

Сочетание быстрого роста объема суверенных фондов с возможной нефинансовой (например, политической или стратегической) мотивацией инвестиций заставляет законодателей США и ЕС опасаться, что инвестиции суверенных фондов могут быть использованы для достижения политических целей правительствами арабских стран, Китая и России. Кратко сформулировал это мнение главный экономист МВФ С. Джонсон: суверенные фонды — «черные ящики», которые несут угрозу стабильности мировой финансовой системы.

Действительно, далеко не все суверенные фонды раскрывают свои операции. Конечно, некоторые из них (в Норвегии, Малайзии, Сингапуре, провинции Альберта, Канада, или на Аляске) регулярно публикуют информацию о своих инвестициях. Но деятельность целого ряда таких фондов совершенно непрозрачна. Подобные фонды принадлежат или монархическим династиям мусульманского мира (Кувейт, Катар, Бруней, Оман), или странам, предоставляющим информацию о деятельности своих правительств в ограниченном объеме (Китай и Венесуэла). Проблема прозрачности обостряется каждый раз, когда суверенные фонды пытаются осуществлять стратегические инвестиции в те отрасли, которые страна-получатель считает ключевыми для своего суверенитета. Суверенные фонды, впрочем, могут преследовать и нефинансовые цели, никак не связанные с политикой. Опыт Китая показывает, что теряют все. Поэтому для ликвидации глобальных дисбалансов без значительных потерь для всех заинтересованных сторон необходима координация усилий.

Курсовая коррекция по отношению к валютам стран - основных торговых партнеров США, которую уже несколько лет пытаются провести американские политики, не может иметь успеха без (хотя бы и неявного) соглашения США с крупнейшими экономиками мира — Китаем, ЕС и Японией. В одностороннем порядке подобные меры могут изменить разве что курс доллара к евро, курсы же остальных валют регулируются.

Тем не менее, при сохранении современной бюджетной и денежной политики США достижение такого соглашения маловероятно: по сути, оно будет аналогично субсидированию США без каких-либо гарантий со стороны последних. Достичь договоренности помогли бы обязательства по стабилизации дисбалансов, такие как ужесточение регулирования в кредитной политике банков и в бюджетной политике США. Опасность для мировой финансовой системы и мировой экономики состоит в том, что значительно обесцененный доллар бесконтрольная эмиссия государственного долга США рано или поздно подорвут доверие международных инвесторов к облигациям Казначейства, а позже и к доллару как резервной валюте и, возможно, к американским финансовым институтам в целом. Отсутствие общепризнанных резервной валюты и безрискового инструмента значительно снизит доверие народных инвесторов, а значит, и перетоки капитала в мировой экономике, что существенно замедлит глобальный экономический рост. Вряд ли доллар потеряет статус мировой резервной валюты в ходе текущего кризиса. Стратегия инвестирования таких фондов в большинстве случаев была консервативной, что не вполне соответствует долгосрочному профилю этих вложений. Поэтому суверенные фонды изменяли и продолжают изменять инвестиционную стратегию на все более высокодоходную: в долгосрочной перспективе вложений краткосрочный риск вторичен по отношению к доходности. Разумно предположить, что следующим инструментом, который начнут использовать суверенные фонды, станут прямые инвестиции. Связывание даже части этих средств в проектах прямых инвестиций исчерпает поток глобальной ликвидности и поможет разрешить «парадокс сбережений». По мере того как:

— из высоколиквидных бумаг будут уходить средства азиатских институциональных инвесторов, уровень ставок по ним поднимется до равновесного;

— активы суверенных фондов будут выведены из долларов, курс доллара снизится до равновесного;

— эти прямые инвестиции заработают, произойдет ускорение трендового роста глобальной экономики.

Таким образом, использование менее консервативных стратегий инвестирования приведет к уходу ликвидности с глобального рынка государственных облигаций развитых стран и распределению ее по рынкам прямых инвестиций многих стран мира. Одновременно это будет способствовать коррекции глобальных дисбалансов, насколько возможно сохраняя при этом сбережения государств. Действия России по созданию Фонда национального благосостояния с перспективой применения активной инвестиционной стратегии лежат как раз в русле этой динамики. Глобальный кризис ликвидности продолжается: помимо американских и английских банков, проблемы с ликвидностью начинают испытывать и европейские банки. Ведущие мировые банки, активно предоставлявшие ипотечные кредиты и размещавшие средства в ценных бумагах, обеспеченных закладными, показали худшие за много лет результаты. Финансовую помощь им оказывают государственные инвесторы арабских стран и стран Юго-Восточной Азии, а в отдельных случаях — собственные центральные банки.

В ходе кризиса происходит частичная коррекция глобальных дисбалансов. Под долговым давлением значительно замедлились темпы роста экономики США. Возможная рецессия окажет охлаждающее воздействие и на экономику Китая, для которой США являются основным рынком сбыта, и на экономики Японии и ЕС по мере ослабления доллара в ходе рецессии.


предыдущая статья следующая статья

Cборник научных статей
«Социально-экономическое состояние России: пути выхода из кризиса»,
СПб.: Институт бизнеса и права, 2009
© Институт бизнеса и права с 1994 года